Storebrand-header

Storebrandbloggen

22. oktober 2009

Eldrebølgen bidro til finanskrisen

Av: Olav Chen, senior porteføljeforvalter
Før eldrebølgen inntreffer vil en enorm sparebølge passere. Sparebølgen gir globale ubalanser og har vært med på å presse realrentene ned. De lave realrentene påvirket låneatferden og kredittveksten, som igjen bidro til "finanskrisen".



Mange har anklaget spareland i verden for å ha bidratt til "finanskrisen". For lite konsum og for høy sparing førte til et globalt spareoverskudd, noe som den amerikanske sentralbanksjefen Bernanke kalte "the global saving glut" (spareoverflod) allerede i 2005. Spesielt Kina blir ofte trukket frem som eksempel for å ha spart for mye og plassert spareoverskuddet i USA. Stadig kjøp av dollaraktiva som amerikanske statsobligasjoner (gjeld) bidro til at rentene ble presset ned. Forhenværende sentralbanksjef Greenspan kalte også dekoblingen mellom korte og lange renter for "conundrum" (gåte). Kjøpene holdt trolig de lange rentene lave selv om han hevet de korte. Demografi blir derimot sjeldent trukket frem som forklaringsfaktor på spareatferden. Noen har vært inne på sporet, deriblant Per Richard Johansen og Kjetil Storesletten her hjemme, men generelt er det altfor lite fokus på denne megatrenden fra et spare- og investeringsståsted.

Det er nemlig en viktig sammenheng mellom sparing og demografi. I lærebøkene beskrives ulike faser av livsløpet som avgjør om man er netto sparer eller ikke. I første og siste del av livsfasen er man ikke i arbeid og dermed typisk en som netto forbruker. I fasen i midten - "middelalderen" - har man etter endt utdanning og før pensjonisttilværelsen en jobbperiode hvor man samlet sett er netto sparer. Inntekt overstiger forhåpentligvis forbruk, og man sparer til alderdom i denne fasen. En annen måte å tenke på dette er at befolkningen mellom 20-64 grovt sett representerer produksjon, mens hele befolkningen representerer konsumpsjon. Differansen mellom produksjon og konsumpsjon er per definisjon sparing.

Poenget er at den kommende eldrebølgen gjør at hovedtyngden av befolkningen nå er i "middelalderen" og i sparemodus. Før eldrebølgen ankommer skyller sparebølgen over oss først. Demografien og forløpet på eldrebølgen er forskjellig i ulike land, men hovedbildet er ganske klart for de viktigste økonomiene. Japan er først ute med den aldrende befolkningen, etterfulgt av Europa, mens USA kommer relativt sett best ut av de store. I Japan ventes eksempelvis forholdstallet mellom de over 65 år versus gruppen mellom 20-64 år å dobles fra i underkant av 0.4 til 0.8 frem til 2050. Verdens meste folkerike land Kina blir derimot ofte glemt når man prater om demografi. Eldrebølgen der - eller tsunamien - blir enda mer tydelig ettersom ettbarnspolitikken snudde opp ned på fødselsraten. Dette forsterket også forsiktighetssparingen (siden mange barn betydde god pensjon) samtidig som sosiale sikkerhetsnett i tillegg ble kraftig svekket i omleggingen til en markedsstyrt økonomi.

Det er også en klar sammenheng mellom sparing, investering og rente. I en lukket økonomi er som kjent sparing lik investering. Med åpne økonomier er differansen mellom et lands sparing og investeringer den såkalte driftbalansen, som er en proxy på spareoverskuddet til et land som plasseres i utlandet. Alle kan derimot ikke plassere sitt spareoverskudd i utlandet hvis de skulle ønske det, da dette er et nullsum-spill. Sparing er med andre ord lik investering også i tilfellet for en lukket global økonomi. Realrenten er prisen som klarerer kapitalmarkedet i forhold til sparing og investering. Den økte globale sparingen fører dermed til et press ned på de globale realrentene. Og da prater vi om de lange trendene på de lange realrentene og ikke nødvendigvis de konjunkturstyrte korte styringsrentene. Det har i sin tur og orden igjen bidratt til økt kredittvekst og stigende aktivapriser – som til slutt resulterte i ”finanskrisen”.

Spørsmålene som mange har stilt, er hvordan man kan rette opp de globale ubalansene. Men om det er demografien og forløpet i eldrebølgen hos ulike land som styrer ubalansene, så er det lettere sagt enn gjort. Skal man tvinges til å konsumere dersom man ønsker å spare til alderdom? Alle mener jo at Kina og Japan må konsumere mer og spare mindre, men hva om demografien og forløpet i eldrebølgen tilsier at de er i en situasjon hvor de er nødt til å spare? Og det er kanskje heller ikke tilfeldig at spareoverskuddet går til USA; demografisk sett kommer de gunstigst og senest ut, noe som kan tilsi at de i større grad er i en konsumfase.

Det andre store spørsmålet er også i hvilken grad sparebølgen kan fraskrive sentralbankene ansvar for å ha holdt rentene (nominelle og korte) lave for lenge. Om de fallende lange realrentene drives av demografi og er utenfor sentralbankenes kontroll, er skytset mot sentralbankene da uberettiget? Tja. Her må man først skille mellom horisontene man ser på og deretter se på hva som er under sentralbankenes påvirkning. På kort sikt mener jeg fortsatt at sentralbankene har en finger med i spillet.

Uansett så kommer mine betraktninger ut ifra undringen over årsak bak årsakene; hvorfor har vi de globale ubalansene og den høye sparingen. Koblingene til det kanskje største demografiske skiftet på svært lenge har vært få, et skifte som man lenge har observert parallelt. Dessuten har vi ikke lagt sparebølgen bak oss ennå, og konsekvensene av den vil fortsatt kunne legge føringer på rentenivået lenge. Kanskje lenge nok til å bygge opp nye bobler…

En annen PengerOgPensjon-blogg omhandler eldrebølgens påvirkning på våre fremtidige pensjonsutbetalinger. Les denne her.

Denne kronikken er også publisert i Finansavisen tidligere i uken.

2 kommentarer:

Anonym sa...

Dette er fysisk smertefullt å lese. Hvordan er det mulig å lirke av seg så mange pompøse vendinger i så tett sammenheng? Hva er galt med enkel, nøktern analyse?

Anonym sa...

Dette er en enkel, nøktern analyse. Vet ikke hva du leser. Godt skrevet, Chen - stud.nhh

Legg inn en kommentar

Kommenter gjerne blogginnleggene våre!