Av: Olav Chen, senior porteføljeforvalter

Før eldrebølgen inntreffer vil en enorm sparebølge passere. Sparebølgen gir globale ubalanser og har vært med på å presse realrentene ned. De lave realrentene påvirket låneatferden og kredittveksten, som igjen bidro til "finanskrisen".

Mange har anklaget spareland i verden for å ha bidratt til "finanskrisen". For lite konsum og for høy sparing førte til et globalt spareoverskudd, noe som den amerikanske sentralbanksjefen Bernanke kalte "the global saving glut" (spareoverflod) allerede i 2005. Spesielt Kina blir ofte trukket frem som eksempel for å ha spart for mye og plassert spareoverskuddet i USA. Stadig kjøp av dollaraktiva som amerikanske statsobligasjoner (gjeld) bidro til at rentene ble presset ned. Forhenværende sentralbanksjef Greenspan kalte også dekoblingen mellom korte og lange renter for "conundrum" (gåte). Kjøpene holdt trolig de lange rentene lave selv om han hevet de korte. Demografi blir derimot sjeldent trukket frem som forklaringsfaktor på spareatferden. Noen har vært inne på sporet, deriblant Per Richard Johansen og Kjetil Storesletten her hjemme, men generelt er det altfor lite fokus på denne megatrenden fra et spare- og investeringsståsted.

Det er nemlig en viktig sammenheng mellom sparing og demografi. I lærebøkene beskrives ulike faser av livsløpet som avgjør om man er netto sparer eller ikke. I første og siste del av livsfasen er man ikke i arbeid og dermed typisk en som netto forbruker. I fasen i midten - "middelalderen" - har man etter endt utdanning og før pensjonisttilværelsen en jobbperiode hvor man samlet sett er netto sparer. Inntekt overstiger forhåpentligvis forbruk, og man sparer til alderdom i denne fasen. En annen måte å tenke på dette er at befolkningen mellom 20-64 grovt sett representerer produksjon, mens hele befolkningen representerer konsumpsjon. Differansen mellom produksjon og konsumpsjon er per definisjon sparing.

Poenget er at den kommende eldrebølgen gjør at hovedtyngden av befolkningen nå er i "middelalderen" og i sparemodus. Før eldrebølgen ankommer skyller sparebølgen over oss først. Demografien og forløpet på eldrebølgen er forskjellig i ulike land, men hovedbildet er ganske klart for de viktigste økonomiene. Japan er først ute med den aldrende befolkningen, etterfulgt av Europa, mens USA kommer relativt sett best ut av de store. I Japan ventes eksempelvis forholdstallet mellom de over 65 år versus gruppen mellom 20-64 år å dobles fra i underkant av 0.4 til 0.8 frem til 2050. Verdens meste folkerike land Kina blir derimot ofte glemt når man prater om demografi. Eldrebølgen der - eller tsunamien - blir enda mer tydelig ettersom ettbarnspolitikken snudde opp ned på fødselsraten. Dette forsterket også forsiktighetssparingen (siden mange barn betydde god pensjon) samtidig som sosiale sikkerhetsnett i tillegg ble kraftig svekket i omleggingen til en markedsstyrt økonomi.

Det er også en klar sammenheng mellom sparing, investering og rente. I en lukket økonomi er som kjent sparing lik investering. Med åpne økonomier er differansen mellom et lands sparing og investeringer den såkalte driftbalansen, som er en proxy på spareoverskuddet til et land som plasseres i utlandet. Alle kan derimot ikke plassere sitt spareoverskudd i utlandet hvis de skulle ønske det, da dette er et nullsum-spill. Sparing er med andre ord lik investering også i tilfellet for en lukket global økonomi. Realrenten er prisen som klarerer kapitalmarkedet i forhold til sparing og investering. Den økte globale sparingen fører dermed til et press ned på de globale realrentene. Og da prater vi om de lange trendene på de lange realrentene og ikke nødvendigvis de konjunkturstyrte korte styringsrentene. Det har i sin tur og orden igjen bidratt til økt kredittvekst og stigende aktivapriser – som til slutt resulterte i ”finanskrisen”.

Spørsmålene som mange har stilt, er hvordan man kan rette opp de globale ubalansene. Men om det er demografien og forløpet i eldrebølgen hos ulike land som styrer ubalansene, så er det lettere sagt enn gjort. Skal man tvinges til å konsumere dersom man ønsker å spare til alderdom? Alle mener jo at Kina og Japan må konsumere mer og spare mindre, men hva om demografien og forløpet i eldrebølgen tilsier at de er i en situasjon hvor de er nødt til å spare? Og det er kanskje heller ikke tilfeldig at spareoverskuddet går til USA; demografisk sett kommer de gunstigst og senest ut, noe som kan tilsi at de i større grad er i en konsumfase.

Det andre store spørsmålet er også i hvilken grad sparebølgen kan fraskrive sentralbankene ansvar for å ha holdt rentene (nominelle og korte) lave for lenge. Om de fallende lange realrentene drives av demografi og er utenfor sentralbankenes kontroll, er skytset mot sentralbankene da uberettiget? Tja. Her må man først skille mellom horisontene man ser på og deretter se på hva som er under sentralbankenes påvirkning. På kort sikt mener jeg fortsatt at sentralbankene har en finger med i spillet.

Uansett så kommer mine betraktninger ut ifra undringen over årsak bak årsakene; hvorfor har vi de globale ubalansene og den høye sparingen. Koblingene til det kanskje største demografiske skiftet på svært lenge har vært få, et skifte som man lenge har observert parallelt. Dessuten har vi ikke lagt sparebølgen bak oss ennå, og konsekvensene av den vil fortsatt kunne legge føringer på rentenivået lenge. Kanskje lenge nok til å bygge opp nye bobler…

En annen PengerOgPensjon-blogg omhandler eldrebølgens påvirkning på våre fremtidige pensjonsutbetalinger. Les denne her.

Denne kronikken er også publisert i Finansavisen tidligere i uken.

Les mer »

Av: Idar Kreutzer, konsernsjef i Storebrand

Pengene fra TV-aksjonen tilfaller i år mikrofinansprosjekter i utviklingsland. Veldedige og kommersielle krefter kan sammen øke utbredelsen av mikrofinans, og dermed bidra til å redusere fattigdommen i verden.

Storebrand er Norges største private investor innenfor mikrofinans. Vi har plassert ca 200 millioner kroner av våre kunders pensjonsmidler i ulike mikrofinansfond og -prosjekter, noe av det via Det norske mikrofinansinitiativet.

Mikrofinans passer godt inn i Storebrands investeringsstrategi. For oss er dette både forretning og samfunnsansvar: Disse investeringene og utlånene skal både gi avkastning til kundene våre og bidra til en positiv utvikling i fattige land. Siden vi gjorde de første investeringene i mikrofinans i 2005/06 har den årlige avkastningen vært 3 til 5 prosent. Det er meget hyggelige tall i en periode med finanskrise. Vårt inntrykk er at mikrofinansbransjen har klart seg godt gjennom nedturen. En av årsakene til det er at fattige lever i en konstant finanskrise og har det trangt uansett om det er gode eller dårlige tider.

Over 100 millioner av verdens fattigste familier mottar mikrolån i dag, ifølge Microcredit Summit Campaign. Mer enn 80 prosent av lånekundene er kvinner. Care, som står bak årets TV-aksjon, har også kvinner som målgruppe. Ifølge Care skal aksjonsmidlene gå til å opprette spare- og lånegrupper, hovedsakelig i Afrika. Hver gruppe består av 15-30 kvinner som sparer i fellesskap og låner ut penger internt i gruppen. Pengene skal brukes til å skape egne arbeidsplasser – for eksempel kjøpe inn en geit, en ny åkerlapp eller en symaskin. Pengene kan også gå til skolegang for barna, legehjelp og andre nyttige formål.

Selvdrevne spare- og lånegrupper er den enkleste formen for mikrofinans, og retter seg mot de aller fattigste. I den andre enden av skalaen finner vi kommersielle mikrofinansbanker – som retter seg mot lavinntektsgrupper, og i mindre grad de aller fattigste. Disse tilbyr både innskudd, lån og forsikringer til mikroentreprenører som sjelden får lån i vanlige banker. Kundene får dermed mulighet til å jobbe seg ut av fattigdommen ved egen hjelp. Bankene er drevet av kommersielle aktører, men skal også skape samfunnsmessig ansvarlige resultater. Det er hovedsakelig slike mikrofinansbanker som Storebrand investerer kundenes pensjonspenger i.

Det er ikke noe motsetningsforhold mellom veldedig og kommersiell virksomhet innenfor mikrofinans. Utviklingslandene trenger begge deler - og mer til. Uten deltagelse fra kommersielle aktører hadde bransjen aldri greid å tilby 100 millioner fattige familier mikrokreditt. Vi ser at globale aktører som Deutsche Bank, Morgan Stanley og Societe Generale har etablert avdelinger og fond for mikrofinans. Deutsche Bank estimerte for to år siden at de totale lånevolumer i mikrofinanssektoren var på 25 milliarder dollar. Likevel klarer sektoren kun å betjene en tidel av potensiell kundemasse, som anslås til 1 milliard personer. Med andre ord: Det er utvilsomt rom for flere aktører – både kommersielle og veldedige.

Den sterke veksten i mikrofinans skjer imidlertid ikke uten negative effekter. Blant annet kan det gis for mye lån til personer som ikke kan betjene lånene. Dagbladet satte søkelyset på nettopp dette i lørdagens oppslag i Magasinet ”Gjelda etter Yunus”. Dette tar bransjen på alvor. Mange av de største mikrofinansinstitusjonene har eksempelvis gått sammen om å lage tydeligere internasjonale spilleregler for å beskytte låntagerne bedre (Campaign for client protection in microfinance).

Mikrofinans gir utvilsomt et vesentlig bidrag til å nå FNs tusenårsmål om å utrydde ekstrem fattigdom. Næringslivet kan ikke fungere i et samfunn som bryter sammen, og en positiv samfunnsutvikling er avhengig av et velfungerende næringsliv. Både ved å gi til årets TV-aksjon og ved å stille krav om samfunnsansvarlig forvaltning av din pensjon og sparepenger, kan du være med å bidra til langsiktig, positiv utvikling for verdens fattigste.

Les mer »

Av: Olav Chen, senior porteføljeforvalter

Fremstillingen om at stigende boligpriser er udelt positivt for alle som eier bolig er misledende. Det er ikke bare de som står utenfor boligmarkedet som taper. Alle de som eier i dag, men som også har tenkt å kjøpe seg større bolig senere, er tapere.

Ofte får man inntrykk av at alle tjener på boligsprisoppgang. Overskrifter som «se hvor mye boligen din har steget i verdi» preger stadig mediebildet som om alle boligeiere er tjent med en prisoppgang. Undertonene preges av at stigende boligformue er positivt for alle bortsett fra de få som ikke eier - uten betenkeligheter. Ja, man kan selvfølgelig selge og ta profitt etter en prisoppgang, men hvor skal du da bo?

Mange er nok heller i den situasjonen at de på et eller annet tidspunkt behøver flere kvadratmeter og større bolig. Uten å gå vitenskapelig til verks, skulle man tro at de fleste trenger flere kvadratmetre inntil man har kommet til livsfasen med familie og tenåringsbarn. Først da har man trolig nådd toppen av sitt boligkonsum, og vil tjene på en boligprisoppgang på de kvadratmetrene som blir overflødige og selges.

Bolig er som jeg ofte har påpekt spesielt, siden det kan anses som både konsum og investering. Semantisk sett blander mange begrepene her og mener at det er en investering når de kjøper bolig, mens det i realiteten er boligkonsum man nyter ved å bo. Og hvis man kan strekke seg til å anse det som konsum; når var det sist noen ble glad for at prisen på en nødvendig konsumvare steg?

Hva om prisene på matvarene i handleposene dine en dag steg kraftig, varig, etter at du kom hjem: du har riktignok tjent med profitt på varene i posene, men du må jo spise uansett. Og hva med de dyre matvarene du må kjøpe imorgen og dagene etter? Har du tjent eller tapt på prisoppgangen? Det er selvfølgelig et flåsete eksempel, men parallellen er mer reell enn mange liker å tro. De som mangler fremtidige kvadratmetre i bolig er de som må handle dyrere i fremtiden. Kanskje opptil halvparten av dagens boligeiere er i denne situasjonen.

De som tjener på prisoppgang er de som har et matlager og er selvforsynte. Det kan sammenliknes med de som har nådd toppen av sitt boligkonsum eller ikke ønsker å bytte til større bolig. Men det er jo langt færre enn de som eier bolig i dag. For de andre som stadig skal kjøpe seg oppover i boligmarkedet blir det stadig verre. Riktignok har leiligheten som kostet eksempelvis 2 millioner vokst 10 prosent til 2,2 millioner og man har tjent på det hvis man flytter ut på gata, men drømmehuset som man hadde tenkt til å kjøpe har i samme periode økt fra 4 millioner til 4,4 millioner. «Tap» i dette stiliserte eksempelet og for vedkommende kan da kvantifiseres til 200.000 kroner som følge av boligprisoppgangen kontra tilfellet om boligprisene hadde stått stille. Vinneren er selvfølgelig de som selger huset - om de kjøper noe mindre og billigere, kanskje som følge av tenåringsbarn som flytter ut.

Altfor lave renter som fyrer opp boligmarkedet er derfor langt mer usosialt enn det mange later til å tro, noe som påpekt tidligere. Det er selvfølgelig flere faktorer enn renten alene som spiller inn og påvirker boligmarkedet. Diskusjonen blusset kraftig opp etter foredraget til sentralbanksjef Svein Gjedrem på CME-møtet for et par uker siden. Det som skulle være et seminar om finanskrisen og pengepolitikk, resulterte i et foredrag om boligmarkedet.

Det er helt klart at sentralbanken ikke ser utviklingen i boligmarkedet med tilfredshet, men heller som en bekymring og fare for en boligboble. Ballen ble derimot spilt videre til politikere, som helt klart bidrar til en potensiell boligboble og gir insentiver til dette ved at den blir blåst opp gjennom skattesystemet. Politikere parerte ikke uventet negativt til boligbeskatning som selvfølgelig er upopulært og kan bety politisk selvmord.

Men når politikere begrunner sin motstand mot boligskatt og sier at det er sosial boligpolitikk de ønsker, så er de på bærtur. I så fall er de rimelig kortsiktige eller har en annen oppfatning av den enorme omfordelingen av formue som foregår via boligmarkedet. Tar man med hyttemarkedet og de som står utenfor boligmarkedet er bildet enda mer ekstremt.

Det er likevel et glimt av håp i signalene fra sentralbankssjefen, til tross for at det er politikernes ansvar for omfordelingspolitikk og ikke sentralbanken. Selv om ansvaret ble forsøkt lempet over til politikere og banker angående boligbeskatning og krav til egenkapital i banker som «pusher» boliglån, tok sentralbanken et litt uventet steg i pengepolitikken som nesten ble ignorert.

I stedet for å nå inflasjonsmålet innen 2-3 år når renten settes, skal de ha "et nokså langt tidsperspektiv for når inflasjonsmålet skal nås, slik at eventuelle ubalanser som kan forstyrre aktiviteten og inflasjonen et stykke fram i tid, blir søkt tatt hensyn til". Det er et steg i retning av å «lene seg mot vinden» og hensynta boligpriser i rentesettingen. Sentralbanken påpeker selv at det er rom for å «lene seg mot vinden» i deres reaksjonsfunksjon, men ønsker ikke et eksplisitt mål for det.

Det er etter min mening ingen tvil om at renten spiller en viktig rolle i forhold til boligprisene. Kanskje viktigere enn skatt og egenkapital i bankene også. Spørsmålet er likevel hvor stort handlingsrom Norges Bank har, når man hensyntar kronekursen og konkurranseutsatt industri. Tenker sentralbankene globalt i samme retning blir derimot dette ikke et lokalt problem. Dessuten er det summen av tiltakene som monner.

Den kvartingen som ventes å komme på rentemøtet 28. oktober vil øke månedlige renteutgifter med 300 kroner etter skatt for en med boliglån på 2 millioner. Om det skulle dempe prisoppgangen på den fremtidige boligen bare marginalt, så er det en lav pris å betale. En lav pris om man i det hele tatt kommer i nærheten av å «spare» de ekstra 200.000 kronene man potensielt måtte betale for drømmehuset...
Dette blogginnlegget er også publisert på E24.

Les mer »

Av: Olav Chen, senior porteføljeforvalter
Storebrand Kapitalforvaltning går tilbake til en overvekt i aksjer i oktober, hvor overvekten økes for norske aksjer. Vi er fortsatt undervektet norske og globale statsobligasjoner.

Årsaken til at Storebrand igjen anbefaler mer aksjer for våre kunder er følgende:

- Makrobildet globalt er fortsatt oppløftende.

- Det er ikke lenger et spørsmål om at makrotallene har steget, men hvor lenge det vil fortsette.

- Ledende indikatorer peker fortsatt oppover og varsler videre oppgang.

- Spesielt i USA, men nå har også ledende indikatorer for Europa og Japan omsider trukket klart opp.

- Prisingsmessig har bildet blitt mindre gunstig, men basert på langsiktige verdivurderingskriterier er oppsiden fortsatt til stede.

- Norske aksjer fremkommer relativt sett også gunstig ut prisingsmessig.

- Guidance fra selskapene i forhold til negative nyheter i september har også hittil vært fraværende, og kan tyde på at rapporteringssesongen ikke blir så ille som fryktet.

- Fra et syklisk ståsted og i en økonomisk gjenhentingsfase, skal vi normalt ligge overvekt og normalvekt i aksjer.

- Vi velger å ta ut overvekten i norske aksjer (og opprettholder undervekt i statsobligasjoner globalt og i Norge)

Les månedsrapporten for oktober her:

Hva mener du om finansmarkedene fremover?

Les mer »

Av: Lars Hovdan Molden, Konserntrainee

Enkelte næringslivstopper hevder at den norske samfunnsmodellen er ”good for business”. Dette går ikke upåaktet hen (DN 30.09.09) og jeg er glad jeg jobber der jeg gjør.

Fysikere mente lenge at humlen ikke kunne fly. Det var rett og slett umulig i henhold til fysikkens lover. De hadde imidlertid et problem: Alle vet at humlen kan fly.

Mange økonomer har lenge hevdet at stor likhet (altså stor omfordeling) og høy økonomisk vekst ikke kan sameksistere. Dette er en umulighet ifølge de økonomiske ”lovene”. Disse økonomene har imidlertid et problem: Norden.

Denne samfunnsmodellen er bygget på noe viktige prinsipper. Et av dem er sentraliserte lønnsoppgjør. Gjennom å unngå lokale tilpasninger i lønn har man oppnådd to ting. For det første har lønnsforskjellene blitt små. Det vil si at forskjellen på lønnen til min sjef Idar Kreutzer og min egen lønn ikke er astronomisk. Til tross for dette jobber Idar veldig hardt. For det andre har man en relativt høy minstelønn i Norge. Til sammen gjør dette høyt kvalifisert arbeidskraft relativt sett billigere enn i andre vestlige land. Ufaglærte blir samtidig dyrere sammenlignet med i andre land. Vi har altså et lavt lønnstak, og et høyt lønnsgulv. Og til tross for dette har vi opplevd sterk økonomisk vekst og Norge betraktes som en meget konkurransedyktig økonomi internasjonalt (alle de nordiske landene er med blant de 11 beste i World Competetivness Report 2009). Hvordan er det mulig?

Det høye lønnsgulvet gjør at uproduktive foretak går konkurs på grunn av høye lønnskostnader. Landets økonomi blir dermed mer produktiv. Samtidig bidrar vårt lave lønnstak til at høyt utdannet arbeidskraft blir relativt sett billig. Vi kan altså tilby et produktivt økonomisk system med billig, høyt kvalifisert arbeidskraft. Slikt slår godt inn i vår konkurranseevne.

Så når næringslivstopper som Elisabeth Grieg (DN 14.08.09) går ut med en hyllest til vår samfunnsmodell er dette i strid med den lærdommen mange av disse har med seg fra handelshøyskoler og universiteter. Men de vet bedre: til tross for høye skatter og store velferdsordninger gjør vårt system det veldig bra internasjonalt. Det at andre ikke ser det på samme måte (DN 30.09.09) kan jo skyldes både en hang til neo-klassisk økonomisk teori eller bekymring for fremtiden.

Som arbeidstaker vil jeg gjerne jobbe i et foretak som reflekterer rundt sin rolle i samfunnsmodellen og som holder humlen i luften. Og det gjør jeg. Som livsforsikringsselskap er Storebrand langt inne i den nordiske modellen. Det er jeg glad for, og det vil jeg komme tilbake til senere.

Les mer »